La reforma de la Carta Orgánica que aprobó Diputados clausura el financiamiento monetario al Tesoro. En el mismo texto habilita dos caminos indirectos que la votación por títulos dejó fuera del debate.
Por Javier Pappalardo
La Cámara de Diputados aprobó el miércoles, por 144 votos contra 102 y 9 abstenciones, la reforma de la Carta Orgánica del Banco Central. El proyecto pasó al Senado y el Presidente lo celebró como un paso fundamental. La discusión que se dio en el recinto, sin embargo, giró casi por completo alrededor de un artículo, y la que se dio en los diarios giró alrededor del escándalo que ese artículo provocó. Conviene entonces separar las capas, porque hay tres cosas distintas adentro de una misma ley.
La primera es el núcleo, y es difícil discutirlo desde la experiencia argentina. La reforma reduce el mandato del Banco Central a un solo objetivo, que es preservar el valor de la moneda, y elimina la enumeración vigente desde 2012, que incluía la estabilidad financiera, el empleo y el desarrollo económico con equidad social. Prohíbe los préstamos al Gobierno nacional, a las provincias, a la Ciudad y a los municipios. Prohíbe comprar títulos públicos en el mercado primario. Deroga los adelantos transitorios y también el concepto de reservas de libre disponibilidad, que venía de la ley de convertibilidad de 1991. Y limita la distribución de utilidades a las efectivamente realizadas y líquidas, con balances auditados, lo que deja afuera las ganancias contables que hasta ahora podían repartirse.
El punto más elocuente de todo el paquete es la eliminación de las Letras Intransferibles, esos títulos que el Tesoro entregaba al Banco Central a cambio de dólares y que no tienen mercado ni rendimiento real. La cifra explica sola por qué el tema llegó al Congreso. Las Letras Intransferibles llegaron a representar la mitad del activo total del Banco Central a fines de 2015, volvieron a trepar al 35 por ciento entre 2020 y 2023 y hoy, tras cancelaciones parciales, equivalen al 6 por ciento.
Un banco central con la mitad del activo integrado por papeles sin valor de mercado es un banco central que no puede defender su moneda, porque sus reservas son en buena medida una ficción contable. Cerrar esa vía hacia adelante es razonable, y lo sería con cualquier signo político en el Ejecutivo.
La segunda capa es la que generó el escándalo. El texto declara inembargables los bienes que integran las reservas y agrega que el Banco podrá mantener activos externos en depósitos, oro, activos financieros líquidos o papeles de reconocida solvencia, y utilizarlos como garantía en operaciones propias de banca central. Desde Unión por la Patria, Guillermo Michel sostuvo que esa redacción le permite al Banco Central hipotecar sus activos para seguir tomando deuda, y Eduardo Hagman puso el foco en el mismo punto. La consultora PxQ llegó a una lectura equivalente. La oposición pidió votar ese artículo por separado, el oficialismo impuso la votación por títulos y el recinto se descontroló durante media hora.
Vale una aclaración que en el debate no apareció. Poner reservas como colateral es una práctica corriente de la banca central en todo el mundo, y los pases con bancos internacionales son operaciones habituales. El problema no está en la facultad. Está en que la ley no define qué comprende la expresión operaciones propias de banca central, y esa imprecisión deja un margen de discrecionalidad que el propio texto no acota. El oficialismo aclaró que las reservas no garantizan deuda del Tesoro, y es cierto. Pero una ley pensada para durar más que un gobierno debería ser precisa justamente en aquello que faculta.
La tercera capa es la que casi nadie miró, y a mi juicio es la más relevante para quien mira la economía real. El proyecto habilita que la integración de los requisitos de reserva se realice parcialmente con títulos públicos valuados a precios de mercado. Traducido: los bancos podrán cumplir parte de sus encajes con deuda del Estado en lugar de dinero inmovilizado. El resultado es una demanda cautiva de títulos públicos generada por regulación. La ley clausura el financiamiento directo del Banco Central al Tesoro y en el mismo movimiento crea un canal indirecto, que pasa por el sistema financiero y que sigue siendo, en última instancia, crédito al Estado.
El oficialismo tiene aquí una respuesta sólida y conviene exponerla completa. Integrar encajes con títulos públicos no emite un solo peso, y esa es precisamente la diferencia que la reforma persigue. Lo que destruyó el salario argentino durante décadas fue la creación de dinero para cubrir el déficit, no el hecho de que los bancos tuvieran deuda pública en cartera. Un banco que compra un bono está prestando ahorro existente, que es lo que hacen los bancos en cualquier economía. El instrumento, además, se usa en varios países como herramienta de administración de liquidez y permite remunerar encajes que de otro modo quedarían inmovilizados.
El argumento es correcto y no alcanza. Una demanda de títulos creada por regulación no es ahorro que eligió ir a la deuda pública, es ahorro dirigido hacia ella por una norma. Puede desplazar crédito al sector privado y puede atar la salud del sistema financiero a la cotización de los papeles del Estado, que es una película que en la Argentina ya se vio. Nada de eso lo vuelve inconveniente por definición. Sí vuelve llamativo que una reforma presentada como el fin de la maquinita incorpore ese mecanismo sin una sola intervención que lo discuta.
Conviene ubicar todo esto en la semana en que ocurrió. Mientras el Congreso votaba la ley de la estabilidad monetaria, el dólar minorista cerraba en $1.535, un máximo nominal, con una suba del 1,8 por ciento en agosto y todavía lejos del techo de la banda, que el Banco Central ubica en $1.874. Ese mismo jueves la entidad compró 93 millones de dólares en el mercado. No hay contradicción entre una cosa y la otra, porque una reforma institucional trabaja sobre plazos largos y el tipo de cambio cotiza expectativas de corto plazo. La coincidencia sirve igual como recordatorio de las distancias.
Queda un dato de contexto que ordena la lectura. La reforma no nació en el debate académico argentino. Forma parte de los compromisos asumidos en el acuerdo de Facilidades Extendidas firmado con el Fondo Monetario Internacional en abril de 2025. Eso no la descalifica, porque una obligación externa puede coincidir con una buena política. Ayuda a entender, en cambio, el calendario, y también por qué el texto llegó al recinto sin admitir modificaciones pese a las objeciones técnicas de propios y ajenos.
Al Senado le queda margen para un trabajo fino. Definir qué comprende la expresión operaciones propias de banca central, y fijar un límite a la proporción de encajes que puede integrarse con títulos públicos, no le quitaría nada al núcleo de la reforma. Le agregaría lo único que una ley está en condiciones de aportar, que es certeza sobre sus propios alcances. Una norma pensada para durar más que el gobierno que la impulsa debería poder explicarse sin aclaraciones posteriores.
El resto ya no depende del Congreso. Una ley puede prohibirle al Estado financiarse con emisión, declarar inembargables las reservas y blindar el mandato del directorio. No puede obligar a nadie a quedarse en pesos. Esa decisión la toman cada mañana un comerciante que fija un precio, un productor que elige cuándo vende la cosecha y un empleado que cobra el sueldo y resuelve qué hacer con él antes de que llegue el fin de mes. Ninguno de los tres leyó la Carta Orgánica. Los tres saben con exactitud cuánto vale la palabra del Estado que la escribió. Esa contabilidad no se vota, y lleva años saldarla.
