Mientras el Gobierno nacional celebra cierta calma en los mercados, los datos muestran otra cara: la formación de activos externos —la medición de la salida de divisas del sistema— marcó en septiembre un récord histórico de USD 6.577 millones y ya suma casi USD 24.000 millones en el año, superando con creces los desembolsos del Fondo Monetario Internacional (FMI). En el mismo período, el saldo de servicios promedió un rojo de USD 888 millones mensuales.
Como resultado, el modelo económico se configura como un programa que necesita divisas de manera constante para sobrevivir. Sin embargo, con menos dólares productivos, la brecha se cubre con endeudamiento y con una creciente pérdida de reservas por fuga de excedentes: la contracara de una liberalización cambiaria que aceleró la dolarización privada y la salida de capitales.
Dólares: De Dónde Vienen y Por Dónde Se Van
Luego de la fuerte recesión producto del ajuste inicial del gobierno de Javier Milei, la actividad económica creció por algunos meses. Sin embargo, desde febrero de este año, la recuperación se detuvo bruscamente y la economía comenzó a contraerse. De esta manera, el nivel de actividad anotó medio año en retroceso y se estima que en septiembre (el dato oficial se conocerá a fines de este mes) habría registrado una caída desestacionalizada de 0,8% respecto al mes previo, cerrando el tercer trimestre con un retroceso de 0,3%, consolidándose como una recesión técnica (dos trimestres consecutivos de caída), según anticipó la consultora Orlando J. Ferreres. Las actividades más importantes —industria, construcción y comercio— continúan en crisis, y en promedio, están 10 puntos por debajo de los niveles de los años previos.
En este marco, en materia de dólares genuinos, se observa que, en comparación con 2024, las exportaciones crecieron un 7%, pero las importaciones lo hicieron al 30%. Como consecuencia, el saldo comercial —la principal fuente de dólares de la economía— se redujo en un 60%. De hecho, el proyecto de ley del Presupuesto 2026 proyecta un deterioro en la balanza comercial de bienes y servicios para el año próximo de aproximadamente -USD 5.751 millones, lo que dificultaría aún más la acumulación de reservas necesarias.
Fuga de Divisas y Aumento del Endeudamiento
¿De dónde vienen los dólares y por dónde se van? Para dimensionar el impacto, es necesario recordar que, desde que comenzó la gestión actual, se acumularon reservas por USD 15.720 millones gracias, sobre todo, a un fuerte incremento del endeudamiento público y privado. Entre noviembre de 2023 y septiembre de 2025, según un informe del Mirador de la Actualidad del Trabajo y la Economía (MATE), se generaron USD 40.021 millones a través de los sectores de la economía real (es decir, la diferencia entre exportaciones de bienes y servicios cobradas e importaciones pagadas). Sin embargo, 45.883 millones de dólares fueron consumidos por la economía financiera: USD 17.246 millones por intereses de deuda pública, USD 2.157 millones por intereses de deuda privada, USD 1.446 millones por salida de inversiones, USD 29.982 millones por fuga de excedentes y USD 52 millones en otros movimientos.
En este esquema, las divisas obtenidas por mecanismos financieros sumaron USD 26.581 millones: USD 10.254 millones por nueva deuda pública, USD 12.391 millones por nueva deuda privada y USD 3.936 millones por encaje bancario debido al blanqueo. Esto evidencia que estamos ante un modelo que necesita dólares todo el tiempo. Y con menos divisas de la economía real, no hay forma de sostener el sistema sin más endeudamiento.
El Impacto de la Fuga de Divisas
Cada mes, el saldo de divisas de los sectores agropecuario, energético y minero lucha por compensar al históricamente deficitario sector de los servicios. Pero, a su vez, el flujo de divisas que se va en forma de FAE (Formación de Activos Externos) parece no encontrar techo: en 2025, ya superó los USD 23.963 millones y en septiembre alcanzó un récord histórico de USD 6.577 millones, el valor más alto de los últimos 22 años.
“Esta es la contracara de lo que provoca la acelerada eliminación de las regulaciones cambiarias, facilitando el atesoramiento por parte de individuos y favoreciendo el turismo internacional, mientras se necesita cada mes un flujo altísimo de divisas para compensar la fuga”, destacan los especialistas. En este sentido, remarcaron que, en tan solo seis meses desde la apertura del cepo cambiario a personas físicas, este rubro acumuló USD 24.495 millones, un monto que supera ampliamente los USD 14.469 millones que desembolsó el FMI este año. A su vez, duplica y hasta cuadruplica el saldo de la balanza energética más la minería todos los meses desde abril.
Proyecciones y Dudas para lo que Resta del Año
A pesar de la ayuda del tesoro de Estados Unidos, el valor del dólar sigue pegado al techo de la banda de flotación fijada por el gobierno en abril de este año. El buen resultado electoral del Gobierno se tradujo en euforia en los mercados, con cotizaciones al alza, pero el tipo de cambio se mantiene al límite superior de la banda. “Se pone a prueba la capacidad del Banco Central para fijar tasas de interés y manejar la cantidad de dinero según objetivos como inflación o empleo”, agregan desde el sector financiero.
Desde la consultora 1816 evaluaron que “si bien después de las elecciones el tipo de cambio se mantuvo muy cerca del techo de la banda, el Gobierno ratificó esta semana el esquema cambiario, dando a entender que sigue siendo más prioritario para las autoridades desinflar la inflación que acumular reservas”.
A casi dos años de las próximas elecciones, desde el sector privado se ha dolarizado de manera sostenida, lo que ha generado una fuerte suba del piso que mantiene en moneda extranjera. Hoy, un tercio de los depósitos del sector privado están en dólares, y no parece haber un desarme de estas posiciones. Esto también ha permitido un aumento del crédito en dólares y el “boom” hipotecario, aunque todavía a niveles inferiores a los registrados durante la gestión macrista.
Finalmente, cabe preguntarse seriamente cómo afrontará el Tesoro los vencimientos en dólares restantes hasta fin de año, que rondan los USD 2.000 millones de bonos y compromisos con organismos internacionales. Compras de esa magnitud en el mercado oficial podrían generar más tensiones para un dólar que aún se encuentra muy cerca del techo de la banda.
